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Etiqueta: Dinero y sistemas financieros

Producción, preservación e intercambio de valor: el dinero

Escrito por Francisco Capella en . Publicado en Análisis diario.

El dinero es la entidad utilizada en el mercado para conservar y transmitir valor de forma eficiente. Los problemas de coordinación y búsqueda y los costes de transacción, almacenamiento y transporte presentes en una sociedad con división del trabajo avanzada y estructura de producción compleja llevan a los agentes económicos a buscar y encontrar depósitos de valor y medios de intercambio indirecto de aceptación generalizada, que además sirven como unidad de cuenta y referencia común para realizar comparaciones entre las valoraciones de los diferentes bienes y para llevar contabilidad de ingresos, gastos, beneficios o pérdidas.

En el proceso evolutivo de búsqueda de bienes monetarios tienen una importancia especial los comerciantes o intermediarios: son los más interesados en resolver estos problemas debido a la gran cantidad de operaciones que realiza cada uno, y son los más capaces de hacerlo gracias a su experiencia y perspicacia empresarial. Los consumidores o trabajadores son muchos más, pero cada uno realiza relativamente pocas transacciones y no actúan de forma coordinada como un solo agente: en asuntos monetarios tienden más a copiar las conductas exitosas que a generar nuevas alternativas más eficientes.

La elección del bien (o bienes) utilizado como dinero depende de las valoraciones subjetivas de las personas y de los rasgos objetivos esenciales de los bienes. Un buen dinero es algo que conserva el valor y que se puede intercambiar múltiples veces con cualquier persona en cualquier circunstancia. El dinero debe ser algo duradero (consistente, no perecedero, que no se desintegre, consuma, estropee o desaparezca, ya que para conservar el valor debe por lo menos seguir existiendo), fácil de almacenar (atesorar y desatesorar guardando existencias y añadiendo a ellas o sustrayendo de ellas), fácil de transportar (alto valor por unidad de masa y volumen), fácil de manipular, de dividir y agregar mediante unidades homogéneas, de reconocer, de medir o contar.

El dinero es el bien más líquido, el bien cuyo valor es más estable o invariante respecto a diversos cambios: de persona, de circunstancia, tiempo y lugar, de cantidades ofrecidas, demandadas e intercambiadas por cada agente y por todo el mercado, y de posición ofertante o demandante (comprador o vendedor). Gracias a estas características cualquier persona puede atesorar su dinero en cualquier cantidad con costes muy bajos si no encuentra una oportunidad de compra interesante, o intercambiarlo por todos los demás bienes, con cualquier persona, en cualquier momento y lugar, y en cualquier cantidad sin sufrir pérdidas de valor crecientes al incrementar la cantidad de dinero desembolsada.

El dinero debe ser un bien fungible, de unidades homogéneas indistinguibles, y que no se estropee con su uso, de modo que al revenderlo no pierda valor como otros bienes usados o de segunda mano. Debido al mínimo diferencial entre el precio demandado y el precio ofrecido por el mercado, el receptor de dinero sabe que puede aceptarlo sin temer que cuando quiera revenderlo tenga que asumir grandes pérdidas respecto a lo que pagó por él, esperar una buena oportunidad o asumir altos costes de búsqueda y transacción.

El poseedor de dinero tiene una posición negociadora ventajosa respecto a los poseedores de otros bienes menos líquidos (soberanía de los consumidores o compradores en el mercado libre): todo el mundo demanda dinero sistemáticamente, mientras que la demanda de los demás bienes y servicios es más variable y sus dueños suelen estar presionados para vender (costes de almacenamiento, costes comerciales fijos).

Las valoraciones humanas son subjetivas, relativas y dinámicas, dependen de cada persona, son de unas entidades respecto a otras y pueden cambiar: pero el valor o poder adquisitivo de algunas entidades es relativamente más estable respecto a los posibles cambios que puedan afectarlo.

Algunas valoraciones o utilidades dependen mucho de la persona, de sus gustos particulares o de rasgos individuales variables (estilo o talla de ropa, gustos artísticos, gastronómicos, de entretenimiento). Algunos bienes o servicios satisfacen preferencias muy particulares; otros bienes son más genéricos, populares o de usos múltiples. Ciertos objetos muy específicos son demandados por especialistas de alguna profesión (instrumental quirúrgico), otros están asociados a alguna afición particular (maquetas, instrumentos musicales).

Algunas cosas son preferidas según ciclos estacionales periódicos (ropa de verano o invierno, calefacción, refrigeración); otras son populares solamente como modas pasajeras (vestimenta, música). Algunas cosas son queridas como típicas en algunas culturas o lugares concretos y poco valoradas fuera de allí; la utilidad de algunas cosas depende de factores ambientales variables geográficamente (como el clima o la orografía).

Algunas cosas (como un diccionario, una navaja, una información concreta) tienen poca utilidad para una persona más allá de la primera unidad (quizás como reserva): su valor es muy sensible a la cantidad, la utilidad marginal de las unidades adicionales decrece muy rápido.

Algunas entidades tienen una demanda muy estable y grande, tanto ancha (muchas personas) como profunda (cada persona quiere grandes cantidades): son valoradas de forma regular por todos o casi todos y la demanda de cada individuo se satura muy lentamente (la utilidad marginal de cada unidad homogénea o cantidad adicional decrece muy despacio). Para que un bien sea dinero no es suficiente que su demanda sea alta: es necesario además que esta esté distribuida más o menos uniformemente (muchos compradores dispuestos a comprar grandes cantidades). Si el mercado es profundo pero estrecho tengo que encontrar al comprador (coste de búsqueda); si el mercado es ancho pero somero (poco profundo) tengo que hacer muchos intercambios para vender grandes cantidades de mi bien (costes de transacción). Debido a su demanda distribuida los cambios de conducta de unas pocas personas respecto al dinero tienen un impacto muy pequeño sobre el mercado.

El dinero es una institución social: cada persona lo quiere como depósito de valor y medio de intercambio sabiendo que los demás hacen lo mismo de forma recursiva. Los bienes no monetarios inicialmente más líquidos refuerzan su liquidez al convertirse en dinero mediante efectos red y bucles de realimentación positiva: la utilidad marginal del dinero decrece muy despacio no porque el dinero por sí mismo pueda utilizarse para los fines más valiosos de cada individuo, sino porque es posible intercambiarlo por los bienes y servicios más valorados.

Que todo el mundo quiera dinero no es en absoluto nocivo, como pretenden muchos moralistas confundidos. Es imposible saber qué cosas concretas quiere cada individuo de una sociedad extensa en cada circunstancia particular: el trueque directo es muy difícil. Saber que el dinero siempre es demandado por todos facilita los intercambios y la cooperación social, ya que basta con entregar dinero y el receptor ya se encarga por su cuenta de buscar y comprar lo que desea.

El valor del dinero es una referencia social intersubjetiva. La recursividad de la preferencia por el dinero estabiliza y objetiviza su valor: si cada individuo al usar el dinero considera sus preferencias y estima correctamente las de los demás participantes del mercado respecto al mismo, entonces todo el mundo incluye aproximadamente (salvo errores de apreciación) las mismas valoraciones en sus cálculos económicos.

¿Y si quiebra España?

Escrito por Manuel Llamas en . Publicado en Artículos en prensa.

La visión de la mayoría de analistas se resume del siguiente modo: el Fondo de rescate de 750.000 millones de euros, aprobado por Bruselas y el Fondo Monetario Internacional (FMI), puede soportar la caída de Grecia, Irlanda y Portugal, pero si la crisis de deuda aterriza en España no habrá suficiente dinero para salvarla, entre otros motivos, porque el Fondo tan sólo puede asistir a tres países al mismo tiempo para mantener su máximo rating (calidad crediticia).

Así pues, llegado el caso, se abriría un escenario completamente nuevo y desconocido dentro de la zona euro, cuyos efectos podrían ser dramáticos: ¿préstamos bilaterales?; ¿intervención directa del FMI?; ¿quitas y reestructuración de deuda dentro del euro?; ¿abandono o expulsión del euro?; ¿desintegración de la Eurozona en dos o más áreas? En esencia, incertidumbre y riesgo, términos que arengan la ya elevada desconfianza, por no decir pánico, de los inversores, tal y como se está observando en los últimos días.

Lo único cierto es que, tal y como advertimos hace tiempo, los Estados también quiebran. Y, aunque resulta imposible predecir con exactitud la sucesión de los hechos en una situación de tal calibre, existen ejemplos cercanos sobre los efectos devastadores que implica un default (suspensión de pagos) soberano. ¿Se acuerdan de Islandia? Fue el primer país en quebrar oficialmente tras el estallido de la crisis financiera internacional.

Sus problemas fueron similares a los que padece hoy Irlanda: sus tres grandes bancos –que representaban el 85% de sus sistema financiero– quebraron como resultado de un brutal descalce de plazos (origen de la crisis), ya que se endeudaron a muy corto plazo en el exterior (euros) e invirtieron a largo plazo (hipotecas); el Gobierno nacionalizó la banca para evitar su caída, pero su enorme peso (casi 10 veces el PIB nacional) acabó tumbando al propio Estado islandés, declarándose oficialmente en quiebra y solicitando asistencia al FMI.

Desde entonces, finales de 2008, la economía islandesa sigue en cuidados intensivos: su PIB se hundió casi un 7% en 2009 y un 3% en 2010; el PIB per capita (riqueza media de cada habitante) ha pasado de 53.100 dólares en 2008 a apenas 39.500 en 2010, un 25% menos, según datos oficiales del FMI; su tasa de paro ha escalado desde un inexistente 1,6% en 2008 hasta el 8,6% actual; su deuda pública desde el 71% del PIB hasta el 115% en los dos últimos años; la inflación acumula un aumento próximo al 40% desde enero de 2007; la renta disponible se desplomó un 20,3% sólo en 2009; el salario medio real (descontada la inflación) ha caído un 10,1% desde 2007; el 63% de los hipotecados poseen una vivienda cuyo valor de mercado es inferior a la deuda contraída con el banco; el 40% de los propietarios del país son "técnicamente insolventes" y, por tanto, no podrán devolver la hipoteca; su moneda (la corona) se ha devaluado un 60% desde julio de 2006…

¿Seguimos? Y eso, teniendo en cuenta que ha recibido ayuda exterior y su Gobierno sigue monotorizado por el FMI. De hecho, el pasado 14 de noviembre, una delegación de dicho organismo visitó la isla para supervisar la situación económica de Islandia. Según el comunicado oficial, el país aún tiene que acelerar la reestructuración de su abultada deuda (pública y privada) para salir de la crisis, con lo que aún queda recorrido para proclamar la ansiada recuperación.

Así pues, Islandia, uno de los países más ricos y con uno de los mayores niveles de calidad de vida del mundo hace apenas tres años, está aún inmersa en una profunda agonía económica y un acelerado empobrecimiento de su población, que apenas supera los 300.000 habitantes. Imagínense por un momento este mismo proceso en un país de más de 40 millones de personas. Otro ejemplo reciente sería, cómo no, el de Argentina, de todos conocido. La cuestión es que, independientemente de los derroteros que podría suponer la quiebra o rescate de España, así como su permanencia o no en el euro, escenarios todos ellos trágicos, la clave del asunto es que el Gobierno aún puede evitar la catástrofe si asume su responsabilidad haciendo las profundas reformas de liberalización económica que precisa el país, así como un histórico plan de recortes de gasto público e, incluso, impuestos, para reducir el déficit y evitar el precipicio. España se enfrenta a un punto de inflexión que bien podría determinar el futuro de toda una generación de españoles. Zapatero está cada vez más cerca de ver cumplida su gran aspiración política: la de pasar a los anales de la historia.

Se acabó

Escrito por Juan Ramón Rallo en . Publicado en Artículos en prensa.

El Estado –incluyamos a las autonomías– tiene un déficit monstruoso y los activos de la banca están inflados y para más inri vencen a muy largo plazo. Nuestros acreedores, por consiguiente, han de refinanciarnos día a día miles de millones de euros con la esperanza, cada vez más ingenua, de que algún día les paguemos. Si nos cortan el chorro, y ya lo han hecho en alguna ocasión este año, sólo tenemos tres opciones: o suspender pagos, o lanzarnos a los brazos de Alemania o esperar que el Banco Central Europeo cree más euros para refinanciarnos.

Sea como fuere, el euro se debilita y los alemanes pierden. Ahora la cuestión –su cuestión– es cómo minimizar daños. Al cabo, diferir el momento del pago tiene sentido para los acreedores si piensan que de este modo verán incrementar sus opciones de recuperar su capital; en caso contrario se acabó lo que se daba. El problema de España es que su endeudamiento sigue creciendo, sus fundamentos económicos continúan empeorando y que, por tanto, a sus acreedores les toca cada vez una porción más diminuta de un pastel que se está encogiendo.

Sólo nos faltaba que la suspensión de pagos de Portugal –un país con una economía esclerotizada que sólo ha cerrado con un nimio superávit público del 0,04% uno de los últimos 25 años– se descuenta cada día como más segura por su incapacidad para reconducir su enorme déficit y, por tanto, de que sus bancos o empresas, que nos deben cerca de 90.000 millones, sobrevivan una vez los fríana impuestos y les impaguen sus tenencias de deuda pública.

En estas condiciones lo normal es que, por un lado, los de fuera dejen de destinar su capital a refinanciarnos nuestras deudas y, por otro, que los de dentro tratan de blindarse frente a la catástrofe sacando su capital fuera. ¿Qué nos queda? A estas alturas tal vez no mucho. El crédito, lo que necesitamos para no suspender pagos, se basa en la confianza (crédito viene del latín credere, creer) y Zapatero ha dilapidado cualquier confianza que pudiéramos merecer como país.

A mediados de año, los inversores nos dieron una segunda o tercera oportunidad para que contuviéramos nuestros gastos y mejoráramos nuestras perspectivas de crecimiento futuro y Zapatero se mofó en su cara. Pergeñó un recorte de gastos que enmendó según el diferencial con el bono alemán variaba y aprobó una reforma laboral que no modificaba nada y a la que los sindicatos se opusieron sólo para aparentar que era algo que realmente no era.

Ahora tocaría hacer bien lo que prometimos realizar en mayo. Pero Zapatero es preso de su propia ideología sectaria y de su descrédito internacional. Por el lado del gasto habría que meter mano a las autonomías (que en medio año se han endeudado más que en todo 2009 y que amenazan con convertirse en el gran lastre del déficit público durante este ejercicio) y a las pensiones, pero, aun con inminente riesgo de quiebra, tal propósito es imposible antes de las elecciones catalanas del domingo y muy improbable a partir de entonces. Por otro, con tal de tener esperanzas de volver a generar riqueza durante esta década, habría que liberalizar de verdad los mercados, especialmente el laboral –poner fin a la negociación colectiva, al salario mínimo, a los privilegios sindicales…–, mas, de nuevo, ya manifestó Zapatero que la salida de la crisis sería social o no sería.

Sin embargo, el problema esencial es que, como digo, todo esto sería un programa político para alguien que tuviera alguna credibilidad a la hora de aplicarlo. Zapatero ya no la tiene. Seis años mintiendo a los españoles, pasen. Seis meses mintiendo a los europeos serán nuestra tumba… o la suya.

¿Y ahora España?

Escrito por Juan Ramón Rallo en . Publicado en Artículos en prensa.

Los políticos europeos siguen considerando inaceptable una quiebra soberana –que a buen seguro afectaría al valor de la moneda única– y continúan tapando agujeros con el dinero del contribuyente alemán (y en este caso también del inglés, cuyos gobernantes miran por sus propios bancos y por la libra).

Aprovechando la coyuntura, en los próximos días oiremos –ya hemos oído– insistentemente dos razonamientos por parte de los propagandistas habituales cuyas falacias o medias verdades conviene aclarar y refutar desde ahora mismo.

Por un lado escucharemos que la quiebra de Irlanda demuestra, una vez más, el fracaso del modelo neoliberal de impuestos bajos para estimular el desarrollo, de austeridad presupuestaria como remedio contra la crisis e incluso de tipos de cambio fijos como paradigma de internacionalismo monetario. No se crean ninguna de estas tres consignas.

Primero, el espectacular desarrollo de Irlanda gracias a los impuestos bajos sigue siendo tan irrefutable como fríos son los datos. Bajo cualquier estándar la burbuja inmobiliaria irlandesa y la hipertrofia de su sector financiero comenzaron en el s. XXI, justo cuando el Banco Central Europeo comenzó a inflar artificialmente la oferta de crédito barato con su política de bajos tipos de interés. Hasta entonces Irlanda había experimentado, en parte gracias a ese clima de impuestos moderados, un impresionante crecimiento: su renta per capita entre 1989 y 2000 se multiplicó por dos en términos reales (desde 17.000 euros a 34.000), en comparación con una renqueante España que merced a sus progresistas altos impuestos y a sus rigidísimas regulaciones de los mercados sólo logró aumentarla en un 30% (desde 10.000 a 13.000).

Por consiguiente, los bajos impuestos no fueron ni condición necesaria ni suficiente para la burbuja financiera: España ha sufrido la misma burbuja con impuestos mucho mayores (y a Suecia le sucedió lo propio a principios de los 90) e Irlanda no la padeció, con impuestos bajos, hasta que Frankfurt promovió la expansión artificial del crédito. El milagro irlandés sigue siendo tan milagroso como tenebrosas son las consecuencias del monopolio monetario de los bancos centrales.

Segundo, Irlanda no está peor, si no mejor, merced a los planes de austeridad. Otra cuestión es que, tomada la decisión de recapitalizar con fondos públicos a su banca, la situación de su sector público sólo podía orientarse hacia la quiebra.

Y tercero, los problemas de Irlanda no están relacionados esencialmente con el euro o los tipos de cambio fijos, sino con el envilecedor régimen de dinero fiduciario. Hay países fuera del euro que han sufrido expansiones crediticias mayores a las de Irlanda (Islandia, sin ir más lejos) y la actual situación de quiebra del tigre celta no se hubiese solucionado en nada de haber contado con una moneda propia.

Por consiguiente, la quiebra de Irlanda, lejos de ser un fracaso del libre mercado, lo es nuevamente del intervencionismo monetario que padecemos: un sistema que es capaz de multiplicar casi hasta el infinito la cantidad de crédito disponible sin amarrarlo a ninguna base real como el oro. El volumen de crédito depende de nuestra capacidad para prometer que cumpliremos con nuestras obligaciones, sea mucha, poca o ninguna nuestra liquidez o solvencia. Tal es el endiablado régimen monetario que hemos creado; y no, esto no se soluciona con más regulación sino ligando la oferta máxima de crédito a las disponibilidades de bienes presentes prestables.

Por otro lado, es previsible que durante estos días también oigamos recurrentemente desde el Gobierno y sus aledaños que España no es Irlanda (claro que Irlanda tampoco era Grecia y así ha terminado). Por desgracia, esta autocomplaciente afirmación es sólo una media verdad.

Es cierto que nuestro sistema financiero no ha alcanzado ni mucho menos un tamaño tan desproporcionado como el irlandés (el nuestro sólo es tres veces superior al PIB, frente a las 10 veces del irlandés). Pero, al mismo tiempo, nuestra economía también es mucho menos competitiva que la irlandesa: su déficit exterior en ningún momento de la burbuja financiera superó el 5% (nosotros llegamos al 10%) y su tasa de desempleo, incluso ante la quiebra de su economía, no ha superado el 14%.

Pero quizá la diferencia más notable sea que el Gobierno irlandés está dispuesto a hacer las reformas que la economía necesita –a falta de que su ciudadanía le deje y de que Bruselas no le imponga un plan de ajuste estrambótico como sería forzarle a subir el impuesto de sociedades–. Nosotros ni tenemos un Gobierno así ni es previsible que lo tengamos. Por consiguiente, aunque Irlanda se hunda, resurgirá de sus cenizas; es más, en cierto modo, tras toda una década de malas inversiones generalizadas en el ladrillo y la banca, el hundimiento puede ser la única purga que les permita recomponerse. En cambio nosotros seguimos arrastrando unas perspectivas de crecimiento pobres o nulas por culpa de una clase política que se empeña en que no se reajuste nada en nuestro sector productivo.

Nuestra perspectiva sería la de estancamiento y lento declinar como Japón, pero exhibimos una diferencia notable: padecemos un déficit anual de en torno al 10% del PIB que sin reestructurarnos tendremos muy difícil recortar. No somos Irlanda en lo malo, pero tampoco en lo bueno. Ellos van a ser rescatados hoy. Veremos si mañana existe voluntad y capacidad para rescatarnos desde Bruselas, porque desde luego ni Zapatero ni Rajoy parecen decididos a ahorrarles ese coste a los alemanes y, por supuesto, a los españoles.

¿Vuelta al patrón oro?

Escrito por Juan José Mora Villalón en . Publicado en Análisis diario.

Cada cierto tiempo suelen producirse declaraciones por parte de algunos economistas sobre la conveniencia de darle un papel mayor al oro dentro del sistema monetario. Recientemente, el presidente del Banco Mundial, Robert Zoellick, ha afirmado que el sistema monetario probablemente necesitaría contar con el dólar, el euro, el yen, la libra y el yuan de forma que avance en su internacionalización y desemboque hacia una cuenta de capital abierta. Junto a lo anterior, afirmó que el sistema debería incluir también el uso del oro como punto de referencia internacional sobre las expectativas del mercado en cuanto a inflación, deflación y cambios futuros de las divisas.

Aunque la declaración sobre el papel que debería desempeñar el oro es un tanto ambigua, se puede considerar que forma parte de los intentos de defensa periódica que se hacen para incrementar el peso de este metal precioso en la economía. De hecho, pese a haberse abandonado el patrón oro, nunca ha dejado de tener un papel importante en la economía. Suiza, que mantenía una exigencia de que el 40% de su moneda estuviese respaldada en oro, fue el último país que abolió su ligazón a dicho metal hace apenas una década. Pese a ello, los bancos centrales siguen guardando una parte importante de sus reservas en este metal. Adicionalmente, se puede comprobar que sigue siendo un elemento importante como forma de canalizar el ahorro, especialmente en épocas de incertidumbre, como la actual, hecho que se puede verificar consultando la subida que ha experimentado la cotización del oro en los últimos meses.

No obstante, es natural que exista gente que se pregunte qué ventajas le reportaría que la moneda tuviese algún tipo de ligazón con respecto al oro. Esta duda puede responderse con una frase muy sucinta: el control de la inflación. Así, si la peseta se hubiese ligado al oro en 1972, los precios, en el año 2007, serían 23,5 veces menores. Cuando acudimos a demandar un bien o servicio, en ocasiones, solemos rememorar lo que valía antaño. Así, con las nuevas generaciones comentamos que el cine antes valía cinco duros, o veinte duros (dependiendo de la edad y memoria de la persona que habla); rememoramos cuando en tal bar la cerveza valía un duro, o los pisos se adquirían por dos, diez o veinte millones de pesetas. Son los efectos de la inflación, que no suele llamarnos mucho la atención en el corto plazo, pero que cuando echamos la vista atrás se muestran en toda su crudeza.

Al ser la oferta de oro muy constante y limitada en el tiempo, si los bancos centrales no pueden emitir nueva moneda sin el respaldo de este metal, la oferta monetaria no podría alcanzar los importes actuales, y no se produciría la pérdida de valor en la moneda que se puede observar hoy en día. Esto traería consigo una ventaja importante para el ciudadano: lo que hoy ahorrase no se iba a ver envilecido el día de mañana. Si, simplemente, una persona decidiese guardar una cantidad de dinero, sin ingresarla en el banco, el paso del tiempo no le iba a impedir adquirir una cantidad de bienes o servicios similar. Por lo tanto, no sería necesario prestar el dinero al banco para evitar que la moneda pierda valor. Se podría acudir a las entidades financieras para depositar el dinero por comodidad, por operativa, o por la búsqueda de una rentabilidad adicional, pero no para combatir los efectos de la inflación.

Adicionalmente, a todo esto aparecería una nueva ventaja. Al requerir la oferta monetaria de respaldo, ésta se limitaría, y los tipos de interés dejarían de estar fijados en un despacho, siendo función de la oferta de ahorro y la demanda de financiación. Esto limitaría la formación de burbujas, como ocurrió en las llamadas crisis “punto com”, y en la reciente inmobiliaria. Si se produjesen apalancamientos muy fuertes, lo que suele ser una característica de las burbujas, subiría la demanda de financiación. Al no ser el tipo de interés un elemento fijado, en última medida, por los bancos centrales, este aumento de demanda, si no fuese correspondido un incremento de la oferta de ahorro en la misma cuantía, conduciría a un aumento de los tipos de interés. Este mayor coste de la financiación actuaría de limitante y pondría fin a las burbujas mucho antes.

Finalmente, existiría un ahorro fiscal importante para el ahorrador, y es que las plusvalías minorarían mucho su cuantía. Así, aquel ahorrador que decidiese invertir parte de su dinero en distintos productos (bienes inmuebles, acciones…), sin duda alguna, seguiría experimentando cómo en el precio de éstos seguirían produciéndose variaciones. Pero éstas responderían únicamente a las circunstancias de dicho bien, y no a la inflación, por lo que, a la hora de liquidar la inversión, a igualdad de tipos impositivos, bajaría la cantidad a ingresar al ser menor la base imponible.

Por tanto las ventajas de la vuelta al patrón son importantes. No obstante, resulta poco probable el retorno a dicho patrón al perderse políticamente la posibilidad de jugar con los tipos de interés.

Las claves del G-20 en Seúl

Escrito por Manuel Llamas en . Publicado en Artículos en prensa.

Los principales líderes políticos del planeta se reunirán en la próxima cumbre del G-20 para intentar poner fin a una guerra de divisas que, poco a poco, se está materializando en una escalada de intervenciones monetarias y proteccionistas cada vez mayor. La situación actual recuerda mucho a un escenario de preguerra, en el que los distintos agentes implicados lanzan amenazas y advertencias, al tiempo que negocian alianzas para combatir a un enemigo común.

El dólar ocupa el epicentro de esta particular batalla. La hegemonía del billete verde, la divisa de reserva internacional por excelencia, lleva siendo cuestionada de un modo creciente desde el inicio mismo de la crisis financiera. La política monetaria de Estados Unidos tan sólo ha aumentado dichas tensiones, ya que persigue envilecer aún más el valor del dólar con el fin de impulsar las exportaciones, monetizar la mala deuda (pública y privada) y generar inflación. Una estrategia que, sin duda, perjudica a sus acreedores y a los países con superávit comercial, como es el caso de China, Alemania y los llamados "emergentes".

No obstante, las críticas a la nueva ronda expansiva de Bernanke han sido insólitamente duras y explícitas por parte de las autoridades europeas y asiáticas. Las grandes potencias esperan poder rebajar esta tensión alcanzando algún tipo de acuerdo durante las sesiones de trabajo que tendrán lugar en Seúl. En esencia, todo gira en torno a un mismo y trascendental punto: la reforma del sistema monetario internacional y, por tanto, la sustitución del dólar como moneda mundial de referencia. Ni más ni menos. Gobiernos y autoridades monetarias llevan discutiendo este asunto a puerta cerrada desde 2008 y, sin duda, volverá a centrar el debate en Seúl.

De ahí, precisamente, la nueva propuesta del Banco Mundial, consistente en establecer una especie de tipos de cambio fijos anclados (con un margen de fluctuaciones) a una cesta de divisas, materias primas e, incluso, oro. No se trata de una mera ocurrencia. China, Rusia, Brasil, India, la ONU y hasta el propio Fondo Monetario Internacional (FMI) han avanzado reformas monetarias similares a lo largo de los últimos meses. De hecho, incluso el secretario del Tesoro de EEUU, tras sufrir un lapsus, llegó a admitir en público la posibilidad de establecer una nueva moneda mundial en sustitución del dólar. Es decir, el G-20 estudia un nuevo Bretton Woods.

¿Problema? Ninguna moneda fiduciaria mundial solventará las graves deficiencias que padece el actual sistema monetario. Y es que, la única solución pasa por restaurar el clásico patrón oro –puro y duro, sin ambages–. Sólo así la economía internacional logrará desarrollarse en el futuro sobre cimientos sólidos. Y es que si falla la base (dinero fiduciario), tarde o temprano, el resto del edificio se derrumbará.

Dicho esto, el acuerdo no sólo no es sencillo, sino poco probable. Washington sería el primer y principal perjudicado, ya que perdería su gran privilegio de imprimir papel moneda de curso legal a nivel mundial, con todas las ventajas que ello conlleva. Por ello, Estados Unidos insistirá en su propuesta de establecer límites máximos (4% del PIB) en los desequilibrios comerciales (superávit y déficit) de los distintos países. Sin embargo, Alemania y China ya han rechazado esta opción.

Ante tales divergencias, resultará difícil alcanzar un acuerdo sobre esta materia. Y es aquí, precisamente, donde surge el gran dilema. ¿Qué pasará si la guerra de divisas continúa? La devaluación artificial de monedas es una estrategia de corto recorrido y, tras ella, se esconde la mayor amenaza para la economía mundial: el proteccionismo y la desglobalización. El Gobierno de Estados Unidos ya tiene preparado todo un arsenal proteccionista contra China ante tal eventualidad; China, por su parte, está restringiendo la exportación de las denominadas "tierras raras", la materia prima de las tecnologías más avanzadas; mientras, Bruselas estudia una nueva legislación que permita a Europa adoptar represalias contra sus socios comerciales, incluidos los países emergentes, que no abran sus mercados públicos a las compañías europeas; los emergentes, a su vez, apuestan por aplicar barreras de entrada a los capitales foráneos… y así, sucesivamente.

Seúl es, pues, una cita clave para el futuro de la economía mundial. Puede suponer un freno a las actuales tensiones comerciales o, por el contrario, la espita que, finalmente, haga saltar por los aires el constante proceso de apertura, liberalización y desarrollo internacional propio de la globalización económica.

Morosidad de dos dígitos

Escrito por Manuel Llamas en . Publicado en Artículos en prensa.

Estamos asistiendo a un gran engaño, a una gran estafa mediática perpetrada al unísono por la clase política y gran parte de la comunidad financiera para ocultar la gravedad de la situación. Ni la morosidad real de bancos y cajas es del 5,6% ni, mucho menos, contamos con el sistema bancario "más sólido del mundo", tal y como se atrevió a afirmar Zapatero en 2008. Por desgracia, nada más lejos de la realidad.

Las entidades españolas se enfrentan a su mayor reto en décadas: afrontar un inmenso volumen de créditos impagados al tiempo que mantienen los mínimos requisitos de capital exigidos para evitar la quiebra o, si se prefiere, la situación de insolvencia, sin necesidad de que el Estado salga al rescate, tal y como ha acontecido hasta el momento con Caja Castilla-La Mancha (CCM) y CajaSur.

Los datos clave a tener en cuenta son, simplemente, dos. Por un lado, la exposición de bancos y cajas al sector del ladrillo alcanzó una media del 60% en 2007 –seis de cada diez unidades de crédito–, si bien la situación de las cajas (70%) es peor que la de los bancos (50%). Pero, ¿de cuánto dinero estamos hablando? En concreto, los créditos concedidos a inmobiliarias y constructoras ascendía a unos 450.000 millones de euros a diciembre de 2009, que sumados a los 652.000 millones en préstamos hipotecarios a los hogares arrojan una cifra total próxima a los 1,1 billones de euros, equivalente al PIB nacional. En tan sólo quince años el crédito asociado al ladrillo se ha multiplicado por más de doce, desde 88.500 millones a más de 1 billón.

Por otro lado, el sistema financiero español cuenta con unos fondos propios de 220.000 millones de euros –cifras de 2009–. Ése es el dinero con el que bancos y cajas deben hacer frente a las pérdidas derivadas del estallido de la burbuja inmobiliaria (impago de inmobiliarias, constructoras y empresas asociadas) y la crisis económica (parados sin recursos para pagar los préstamos).

La cuestión es que muchos de esos créditos nunca serán devueltos en su totalidad, lo cual se traducirá en menos beneficios bancarios (por el aumento de provisiones para cubrir la morosidad) e, incluso, abultadas pérdidas para algunas entidades. Pese a ello, cabe recordar que morosidad no es lo mismo que pérdidas. Los créditos cuentan con un colateral (garantía) que se ejecuta en caso de impago, de forma que la entidad podrá recuperar parte del dinero prestado con la venta de dicho activo (pisos y promociones embargadas, por ejemplo). Aunque, cosa aparte al tiempo que sustancial, es la liquidez del mismo. Y es que unos activos son más líquidos que otros. Así, por ejemplo, el gran agujero del sistema radica en los cerca de 150.000 millones de euros concedidos a los promotores para la compra de un suelo que, hoy por hoy, es invendible (ilíquidos). Por el contrario, los pisos tarde o temprano se colocan, aunque la cuestión aquí es… ¿a qué precio? A menor precio de venta, mayores pérdidas para el prestamista. De ahí, precisamente, el miedo y la reticencia del sector, y del propio Gobierno, a la caída de los precios inmobiliarios.

La clave del problema reside en saber cuál será finalmente el volumen total de créditos impagados que arrojará la presente crisis y los fondos propios con los que cuenta el sector financiero para afrontar las posibles pérdidas, y así determinar el déficit (necesidades de capital) que registrarán los bancos y, sobre todo, las cajas para evitar la insolvencia. En este sentido, las estimaciones oscilan entre los 100.000 y los 250.000 millones de euros adicionales. Un capital que, en su mayoría, se inyectará vía rescate público (el famoso FROB), es decir, emisiones de deuda pública que deberán ser sufragadas en última instancia por los contribuyentes.

Por el momento, la morosidad real del sistema supera el 9% (unos 160.000 millones de euros), y no el 5,6% oficial (poco más de 100.000). Un nivel de mora que, por cierto, ya se veía venir en 2008. Ahora, el Banco de España cifra los créditos "problemáticos" en 181.000 millones, incluyendo los que ya son morosos. De ahí que unos aboguen por vender activos mientras que otros animan a que se acelere la fusión y reestructuración de cajas de ahorros. Son conscientes de la grave situación que atraviesa el sector.

El problema es que todo apunta a que el volumen de créditos "dudosos" seguirá creciendo y alcanzará los dos dígitos, dado el estancamiento de la actividad, el aumento del paro y el riesgo de recaída económica, al tiempo que las pérdidas bancarias aumentarán como consecuencia de la depreciación de los activos inmobiliarios. Un peligroso cóctel que, tarde o temprano, se reflejará en números rojos en los balances, inyección de dinero público e, incluso, nuevas intervenciones por parte del Banco de España. Aunque llega con mucho retraso –mucho más del debido–, la crisis financiera en España comenzó en 2010.

Producción, preservación e intercambio de valor: los intermediarios

Escrito por Francisco Capella en . Publicado en Análisis diario.

El ser humano actúa como agente intencional para conseguir sus objetivos más valiosos con el mínimo coste posible. El propio cuerpo (y mente) de cada individuo es su principal medio de acción, necesita ser mantenido y su capacidad de actuación puede ser perfeccionada (entrenamiento, aprendizaje). Las acciones precisan además medios externos que pueden ser objetos perecederos (alimento, combustible: son destruidos al utilizarse o pueden estropearse espontáneamente si no se guardan y conservan en condiciones adecuadas) o duraderos (de menor o mayor persistencia, como ropa, herramientas, ornamentos, vehículos, edificios). Algunas de estas cosas existen en la naturaleza y se regeneran de forma espontánea, otras necesitan ser producidas: el ser humano usa cosas y produce cosas.

Las acciones pueden tener efectos: sobre uno mismo (comer, lavarse, aprender sobre algún tema); sobre otras personas (hacer algo a otro: proporcionarle un servicio personal, como entretenerlo, darle un masaje o un corte de pelo, tener relaciones sexuales, curarlo, enseñarle algo, transmitirle información; o darle algún objeto); o sobre objetos impersonales (transformar alguna cosa propia o ajena, como pintar una casa, preparar comida, arreglar un traje, construir un aparato, ensamblar un dispositivo, crear un diseño).

Cuando los individuos interactúan y se relacionan libremente, intentan generar valor, para sí mismos y para los demás: tratan de desarrollar las capacidades y adquirir los medios que les permitan prestar servicios valiosos, o intentan producir o distribuir bienes valiosos. Cada sujeto considera en su acción no sólo sus propias preferencias por las cosas (valor de uso para uno mismo), sino cómo las valoran los demás (valor de intercambio).

En economías con división del trabajo, los agentes económicos individuales son productores especializados y consumidores generalistas: la variedad de lo que compran o reciben para el consumo final no es completa (no compran cualquier cosa), pero es mucho mayor que la variedad de lo que venden o dan como fruto de su trabajo. La cooperación mediante la división del trabajo es más productiva (mejor rendimiento de los especialistas), pero da origen a problemas de coordinación para distribuir los bienes y servicios de los productores a los consumidores: los agentes deben trasladar valor en el espacio y en el tiempo, y dividirlo o agregarlo para ajustar cuantitativamente los intercambios.

Cuanto más extendida sea la división del trabajo, mayores pueden ser los costes de transacción y más conveniente es la existencia de instituciones que los reduzcan. Los procesos de mercado resuelven estos problemas mediante dos mecanismos íntimamente relacionados: los intermediarios y el dinero.

Vendedores y compradores potenciales deben buscarse unos a otros hasta que se produzcan encuentros mutuamente satisfactorios, y toda búsqueda tiene un coste que puede ser importante. No es necesario que estos encuentros sean óptimos para ambas partes en el sentido de que cada uno reciba justo lo que más quería para sí mismo: basta con que cada uno valore más lo que recibe que lo que da a cambio, considerando que además puede existir la posibilidad (no la certeza) de transferir a un tercero lo que se ha recibido. Al adquirir algo un comprador puede considerar no sólo su propio uso o consumo, sino también la posibilidad de revenderlo. Pero como cada compraventa tiene un coste de transacción que puede ser elevado, la existencia de múltiples ajustes e intercambios entre todos los participantes en el mercado (todos con todos) puede ser muy ineficiente.

Algunos agentes económicos pueden tener iniciativa empresarial y especializarse en adquirir bienes solamente para su reventa posterior (distribuidores, comerciantes fijos o ambulantes, intermediarios entre productores y consumidores). Un intermediario posibilita el contacto indirecto entre múltiples productores y consumidores, economiza recursos y amplía la extensión del mercado. Sin la colaboración de intermediarios sería necesaria una gran cantidad de costosas conexiones entre cada productor y todos sus clientes posibles, y entre cada consumidor y todos sus proveedores posibles. Como la estructura de producción es compleja, pueden existir intermediarios a diversos niveles: entre productores, o entre otros intermediarios (distribuidores mayoristas y minoristas).

Los intermediarios o comerciantes son nodos intermedios altamente conexos que simplifican y agilizan la estructura de distribución de valor de una sociedad. Son especialistas en procesos de búsqueda y ajuste entre productores y consumidores. Los problemas de distribución no suponen solamente costes de transporte (distancia entre fábricas y domicilios) y almacenamiento: también implican problemas de obtención y gestión de información acerca de las posibilidades de los productores y los deseos de los consumidores; como el conocimiento es imperfecto, siempre hay problemas de riesgo e incertidumbre, no se sabe con certeza a quién y cuándo se venderá un bien o servicio.

Los agentes económicos con preferencia temporal y aversión al riesgo (productores, intermediarios y consumidores) utilizan el dinero como medio de preservación e intercambio de valor que minimiza tiempos, riesgos y costes de almacenamiento y transporte.

El porqué de la prolongación de la recesión en EEUU

Escrito por Ángel Martín Oro en . Publicado en Análisis diario.

En el anterior artículo resumíamos brevemente dos posturas en el debate acerca de la prolongación de la recesión en la economía norteamericana. Por un lado, está la explicación típicamente keynesiana de Paul Krugman, según la cual la recesión todavía perdura por la austeridad de los agentes económicos –que respondería a diversas razones relacionadas con los animal spirits–, quienes demandan (consumen e invierten) por debajo de lo deseado.

Por el otro lado, señalaba la explicación que ofrece Robert Higgs, que apunta a la extrema incertidumbre de tipo institucional generada por las autoridades de la política económica. Este ambiente incierto sería el principal responsable de retrasar la recuperación al obstaculizar el despegue de la inversión privada.

Como decía, existen explicaciones adicionales a estas dos, algunas de las cuales comentaré a continuación. En primer lugar, tendríamos la tesis monetarista que, en términos muy simplificados y sin pretender hacerle justicia, se centraría en la súbita contracción del crédito por parte del sector bancario. Al mantener gran cantidad de reservas (más allá del mínimo requerido) y dejar de prestar a empresas y familias, se seca y contrae la sangre que mueve la economía, argumentan.

En otros términos, se habla también de que la velocidad de circulación del dinero (el número de veces que la unidad monetaria se gasta) ha caído de forma acusada por una serie de causas. Para compensar esto, se defiende una política expansiva de la autoridad monetaria.

Aunque pudiera parecer que la estrategia de Bernanke ha respondido precisamente a esta preocupación, algunos autores de esta línea, como Scott Sumner, piensan que la política monetaria desde finales de 2008 ha sido realmente contractiva respecto a lo que necesitaba la economía en ese momento. En otras palabras, se debería haber sido más expansivo con el objetivo de evitar la caída del PIB nominal que finalmente se produjo.

Esta explicación presenta, a mi juicio, diversos problemas, entre los que se puede destacar: 1) el enfoque casi exclusivamente agregado –haciendo amplio uso del PIB como indicador clave de la coyuntura, por ejemplo–, sin entrar en el verdadero fondo de la cuestión, es decir, el análisis de las distorsiones microeconómicas que se habían producido en la etapa de la expansión; 2) o el analizar la crisis y la intensa contracción crediticia como, esencialmente, un shock exógeno y no como un proceso consecuencia de la previa etapa de expansión insostenible. Desde el punto de vista de Sumner, la caída del PIB nominal era algo que habría que haber evitado, y no la inevitable resaca tras una época de borrachera crediticia que condujo a malas inversiones y a un excesivo endeudamiento.

Tal y como señala la teoría austriaca del ciclo, la economía debe pasar por un proceso de ajuste que depure los errores en las decisiones del pasado. Y esto implica no solamente una recolocación de factores productivos, sino también una reducción de la deuda (desapalancamiento), lo que tiene efectos contractivos sobre la demanda y la actividad económica agregada.

Esto nos lleva a la segunda explicación acerca de la prolongación de la recesión, que trata sobre el incompleto proceso de reajuste que se ha producido hasta ahora. Por un lado, al desapalancamiento de los agentes económicos todavía le queda mucho recorrido, como concluía un reciente estudio del Bank for International Settlements (BIS). Las políticas gubernamentales aplicadas como respuesta a la crisis serían en buena parte responsables de ello, especialmente en lo que se refiere al masivo endeudamiento del gobierno federal, factor que compensó en gran medida el brutal desapalancamiento privado –uno se pregunta qué hubiera pasado si no se hubiera aumentado la deuda pública–. Pero también, como señalaba Juan Ramón Rallo en estas páginas, es posible que el mantenimiento de bajos tipos de interés durante un periodo extenso genere desincentivos en los agentes a reducir la deuda y reajustarse.

Por otro lado, el proceso de recolocación de los factores productivos –intersectorial, de los sectores que se sobreexpandieron durante la burbuja a aquellos que prometan rentabilidades interesantes; pero también intrasectorial–, especialmente en el caso de los mercados laborales, puede llevar tiempo, incluso en economías dinámicas como la norteamericana. Más allá de que el ajuste en precios y salarios relativos pueda alargarse por cuestiones de rigidez en éstos, existen cuestiones adicionales de interés.

Por una parte, aquí pueden encajar las aportaciones de los tres economistas recientemente galardonados con el Nobel acerca de las fricciones, el enfoque de la búsqueda y el emparejamiento en el mercado de trabajo. Además, el encontrar un empleo satisfactorio para quienes lo hayan perdido, puede requerir destrezas y habilidades distintas a las anteriores. Éstas deben adquirirse, cuestión que puede llevar un tiempo considerable.

Pensemos, por ejemplo, en aquellos que se formaron específicamente en el campo de las finanzas para trabajar en Wall Street. Si el sector financiero se reduce en la crisis de forma permanente –respecto a su sobredimensionado tamaño–, los nuevos desempleados deberán reciclar su capital humano. O aquellos que, con baja cualificación, pudieron emplearse en el sector de la construcción deberán adquirir nuevas destrezas. Las características de este proceso dependerán de la especificidad y complejidad de la estructura de capital de una economía.

Asimismo, estos comentarios remiten a la idea del “recálculo” (Recalculation) que ha venido elaborando Arnold Kling. Tras manifestar la crisis que los “viejos patrones de especialización e intercambio” no eran sostenibles, la economía y los agentes se enfrentan con el “problema del recálculo”, en el cual los patrones nuevos que deben crearse no lo hacen con la suficiente rapidez como para compensar la destrucción de los antiguos y evitar el desempleo generalizado. La gran cantidad de nueva información que se ha generado –y la que se ha modificado– con la disrupción de la crisis, tiene que ser procesada por los agentes económicos, lo que también lleva tiempo –“demasiada información para ser procesada en demasiado poco tiempo”–.

En definitiva, los problemas y cuestiones que se acaban de apuntar, junto a la existencia de “incertidumbre de régimen” (Higgs), podrían formar una relativamente completa explicación de la prolongación de la recesión económica en los Estados Unidos. La teoría austriaca del ciclo puede explicar los orígenes de la crisis, y quizás muy parcialmente por qué se está prolongando, pero no permite una narrativa completa de este fenómeno, que debería complementarse con aportaciones adicionales. De la misma forma sucede con la explicación acerca de la Gran Depresión, a pesar de lo que sugiriera Hayek –diciendo que ésta “se debió totalmente a la mala gestión monetaria del gobierno”–.

Contra Blumen y en defensa de Fekete

Escrito por Juan Ramón Rallo en . Publicado en Análisis diario.

Robert Blumen lleva varios años criticando la teoría más conocida de Antal Fekete –la doctrina de las letras reales (o Real Bills Doctrine)– y esta semana pasada sintetizó sus argumentos en un artículo en el Mises Institute.

Básicamente, el profesor Fekete sostiene que las promesas de pago giradas contra bienes de consumo presentes altamente líquidos (lo que él llama “capital circulante social”) pueden emplearse como medios de pago complementarios al oro sin consecuencias inflacionistas y sin que se genere ciclo económico alguno. Basta con que esas promesas de pago se compensen entre sí para que el valor del dinero no se reduzca y para que no se produzcan rebajas artificiales de los tipos de interés a largo plazo. Por ejemplo, si un minorista emite una promesa de pago de 100 onzas de oro respaldada por el género que ya se está vendiendo y la utiliza para comprar las mercancías de otro minorista que a su vez ha emitido una promesa sobre su propio género por importe de 100 onzas de oro, ambas promesas terminarán llegando a la cámara de compensación y saldándose entre sí sin necesidad de movilizar efectivo; a efectos prácticos, es como si ambos minoristas hubiesen trocado sus bienes de consumo sin mediación del oro.

Fekete sostiene que sin ese sistema de letras de cambio con pagos por compensación –esto es, con un patrón oro donde todos los pagos se efectuaran con oro o con certificados de depósito respaldados 100% en oro– la economía sería incapaz de sostener un volumen creciente de pagos y la consecuencia sería una merma en nuestra capacidad para producir bienes y servicios.

Para Blumen, éste es el gran error de Fekete: “suponer que los pagos por compensación permiten realizar más transacciones y producir más bienes finales que un sistema de pagos en efectivo”. Blumen, siguiendo a Rothbard, argumenta que el único efecto de los pagos por compensación (y de las letras de cambio) es reducir el dinero que los agentes necesitan tener atesorado (la demanda de dinero) para realizar sus operaciones y un menor atesoramiento sólo implica un “mayor nivel general de precios” (y viceversa). Un incremento de la demanda de dinero equivale a una reducción de la oferta y una reducción de la demanda de dinero a un incremento de la misma. Por tanto, concluye, un sistema de pagos en efectivo puede realizar exactamente las mismas transacciones que uno con pagos por compensación pero ajustando los precios a la baja hasta que sean compatibles con la cantidad de oro disponible: “Si todos tuviéramos 10 veces más dinero que ahora (…) sólo tendríamos que añadir un cero a todas nuestras transacciones (…) y si la oferta monetaria fuera una décima parte de la actual, produciríamos los mismos bienes, pero con un cero menos al final de cada operación”.

Si bien Blumen admite que existen efectos de transición en los cambios en la demanda de dinero, sostiene que, una vez restablecido el equilibrio, el nivel de producción será el mismo con independencia de la demanda de dinero (es decir, se adscribe a la muy antiaustriaca hipótesis de la “neutralidad del dinero”); la única manera de incrementar nuestro nivel de producción es con un mayor volumen de ahorros reales, esto es, difiriendo nuestro consumo. Por consiguiente, la tesis de Fekete de que las letras de cambio son necesarias para sustentar un volumen creciente de transacciones y que para no ver reducida nuestra producción presente es simplemente falsa.

En abstracto –en la economía de giro uniforme, a la que el propio Blumen restringe su análisis– la crítica a Fekete puede tener cierto sentido: es verdad que ajustando los precios de los productos a la cantidad de dinero disponible puede efectuarse cualquier volumen de transacción y que nuestra producción futura depende sólo del ahorro presente y no de la cantidad de dinero disponible. Sin embargo, el primer error de Blumen reside en despreciar los efectos de transición, esto es, qué sucede ante un cambio en la demanda de dinero desde que pasamos de una posición de equilibrio a otra posición de equilibrio.

La postura de Blumen –y la de muchos rothbardianos– es que cuando aumenta la demanda de dinero –o cuando la oferta monetaria crece menos que la producción en un sistema de pagos en efectivo– los precios tienden a caer hasta restablecer el equilibrio pasado, sin ocasionar cambio alguno en la estructura productiva. Pero la respuesta es muy insatisfactoria por dos motivos, ambos interrelacionados: el primero es que ese ajuste a la baja de los precios puede no ser tan automático e instantáneo como se supone, pues pueden existir rigideces en algunos precios; el segundo es pensar –a las muy keynesiana y cuantitativista maneras– que la demanda de dinero es una demanda estéril, sin traslación alguna en la oferta de bienes reales.

Sendos errores se encuentran sintetizados en un fenómeno muy propio de un mercado monetario libre que, a tenor del automatismo propuesto por Blumen, quedaría sin explicación: las variaciones en la producción privada de oro. ¿Por qué en un mercado libre los empresarios contratan factores productivos para extraer oro de las minas? Pues porque es rentable, es decir, porque existe un señoriaje –un margen de ganancia– entre el poder adquisitivo del oro y su coste de producción (en términos de oro). Las caídas en el precio del resto de los bienes elevan el poder adquisitivo del oro sin que concomitantemente aumenten sus costes, de modo que unos mismos beneficios nominales implican unos beneficios reales mucho mayores. Si, como sostienen muchos rothbardianos, las variaciones en la demanda de oro se trasladan inmediatamente al nivel general de precios sin que se generen variaciones en los precios relativos entre industrias, los costes de producir oro deberían aumentar para que su rentabilidad fuera la misma con independencia de la magnitud de la demanda de oro y no se produjeran cambios en la estructura productiva (por fortuna, algunos rothbardianos ya han empezado a considerar que un incremento de la demanda de dinero tiene siempre los mismos efectos reales sobre la estructura productiva).

Y, sin embargo, el sentido común nos dicta que cuando aumenta la demanda de dinero, lo consecuente es que se incremente la producción minera de oro y que cuando se reduce la demanda de dinero, acaezca lo contrario. La razón es que demandar dinero (incrementar nuestros atesoramientos de oro) sí supone demandar algo del resto del sistema productivo; en concreto, desde un punto de vista individual supone demandar saldos de caja en oro para mantenerse líquido, algo que desde un punto de vista agregado se consigue trasladando factores productivos hacia las minas de oro (y no condenándolos al desempleo como temía Keynes).

Si, como dice Blumen, los cambios en la demanda de dinero carecieran de efectos reales, la forma exacta de la estructura productiva sería independiente de la composición concreta de los ahorros de los agentes (como dice Blumen, “todo lo que los pagos por compensación hacen es permitir que se produzca el mismo conjunto de bienes a un nivel de precios mayor”); a saber, daría igual si los agentes ahorran a muy corto, a corto, a medio, a largo o a muy largo plazo (esto es, el perfil temporal de nuestras inversiones sería independiente del perfil temporal del ahorro). La única manera de escapar de esta conclusión sería afirmando que los saldos de caja de cada agente –por los que está retrasando su consumo durante un cierto período de tiempo– no forman parte de su ahorro o del ahorro del conjunto de la economía, cosa que Blumen, siguiendo a Rothbard, sí se atreve a hacer: “Los saldos de caja acumulados no son ahorro (…) el acto de ahorrar supone la decisión de destinar algunos bienes finales para sufragar la producción de nuevos bienes de capital”. Nuevamente, la conclusión es una: la estructura productiva es independiente de la demanda de dinero.

En este caso, el error de Blumen –y de Rothbard– es creer que como un mayor volumen de saldos de caja no implica necesariamente un mayor volumen de ahorros (pues puede ser simple inflacionismo), los saldos de caja no tienen nada que ver con el ahorro. En realidad, acumular saldos de caja es una forma de diferir el consumo de bienes presentes y, por tanto, de ahorrar. Claro que es una forma de ahorro extremadamente líquida, capaz de proporcionar control inmediato sobre los bienes económicos en cuanto se decida desatesorar ese dinero; objetivo que se malograría si todos los precios de la economía se modificaran tan pronto como un agente ampliara su atesoramiento para que nada cambiara dentro de la estructura productiva. Es sólo gracias a que no todos los precios se modifican ipso facto –en particular, porque el coste de producir oro no aumenta tanto como lo hace el poder adquisitivo del oro– por lo que la estructura productiva se reajusta ante aumentos del atesoramiento –el señoriaje del oro se incrementa y los factores se trasladan a producirlo– y por lo que todos los agentes pueden ganar un mayor control sobre bienes presentes cuando lo requieran (en concreto, sobre los factores empleados en líneas de producción tan prescindibles para la coordinación del resto de planes empresariales como puede ser la extracción de oro).

Ahora bien, ¿qué sucede cuando el precio de los bienes económicos es relativamente rígido (o cuando los costes de producir oro suben) y, por tanto, el señoriaje del oro no aumenta ante incrementos en su demanda (es decir, cuando ni los beneficios nominales ni los reales de las minas de oro se modifican)? En ese caso, los consumidores se abstendrán de gastar (ahorrarán) pero los factores productivos no se trasladarán a la industria minera; según Keynes, permanecerán ociosos porque la rentabilidad de las industrias que vean minorado su gasto se erosionará. Según Blumen –aunque no lo afirma explícitamente– los recursos también deberían permanecer ociosos hasta que los precios relativos se reajustaran a las nuevas disponibilidades monetarias (sus despreciables “efectos de transición”), comprando de este modo la averiada mercancía keynesiana.

Es justamente aquí donde entra la doctrina de las letras reales de Fekete. Si bien los precios de los bienes económicos suelen ser bastante rígidos ante cambios súbitos y de corta duración en la demanda de dinero, hay un precio que sí es muy flexible: el tipo de descuento. El tipo de descuento es el precio de la prima de la liquidez del oro sobre la liquidez de los bienes de consumo altamente demandados y queda determinado por la oferta de oro y por la demanda de oro (oferta de letras de cambio para ser descontadas) en los mercados monetarios. A mayor oferta de oro, menor tipo de descuento, a mayor demanda de oro (mayor número de letras que desean ser descontadas), mayor tipo de descuento.

Si los agentes incrementan su atesoramiento sin que se reduzcan los precios del resto de bienes económicos, lo que a buen seguro sí sucederá será que el tipo de descuento caerá y al hacerlo se ensancharán los márgenes de beneficio de los comerciantes minoristas (pues el tipo de descuento supone un coste para ellos en la medida en que tienen que adelantarle al mayorista el importe de unas mercancías que todavía no han vendido). Merced al menor tipo de descuento, el minorista podrá incrementar sus compras al mayorista –y éste a sus productores– ante la expectativa de unas mayores ventas que ocurrirán sin necesidad de reducir sus precios (pues aunque la demanda de oro ha aumentado, la oferta de complementos monetarios en forma de letras de cambio giradas contra la nueva mercancía también lo ha hecho). En definitiva, los factores que se habían liberado como consecuencia del menor gasto de aquellos individuos que han aumentado su demanda de dinero se trasladarán a producir bienes de consumo que antes eran submarginales (líneas de producción que también son bastante prescindibles para cuando los atesoradores quieran hacer uso inmediato de su dinero captando los factores productivos allí empleados).

En otras palabras, lo que sin letras de cambio se hubiese traducido en un desempleo de factores productivos hasta que la transición hacia un nuevo equilibrio se consumara, con letras de cambio se plasma en un incremento de la producción marginal de bienes de consumo.

Si ahora nos trasladamos a un escenario en el que los cambios en la demanda de dinero –pese a las hipótesis cuantitativistas sobre s estabilidad– son muy frecuentes y donde además la producción de oro no siempre es capaz de seguir el ritmo de la producción de bienes presentes, entenderemos que Fekete sostenga, con razón, que sin letras de cambio padeceríamos un estancamiento deflacionario (siempre nos encontraríamos en un período de transición hacia un nuevo equilibrio monetario y conviviríamos con importantes recursos ociosos) y que con letras de cambio nuestra producción se incrementa aun cuando no lo haga el volumen de ahorros reales (porque el atesoramiento es una forma de ahorro que no tiene por qué materializarse en forma de producción a menos que los precios o el tipo de descuento se ajusten en correspondencia).

La tesis de Blumen (y en parte de Rothbard) quiebra por cuanto en su marco teórico no tienen cabida de manera consistente las siguientes proposiciones: a) el atesoramiento como una forma de ahorro, b) la coordinación entre el vencimiento de las inversiones y los plazos de los ahorros, c) la existencia de efectos apreciables de transición ante cambios en el atesoramiento y, por tanto, en el plazo de los ahorros, d) la respuesta que ofrece el sistema económico ante los continuos cambios de demanda de dinero dependiendo de si algunos precios se ajustan a la baja (producir oro) o de si todos o ninguno de los precios relativos cambian (producir bienes de consumo submarginales), e) la existencia de recursos ociosos en un mundo donde no se pudieran monetizar letras de cambio, aumentara la demanda de dinero y el señoriaje de las minas no se incrementara.

En definitiva, quiebra al estudiar los desequilibrios monetarios generados por los cambios en la demanda de dinero, que es precisamente el fenómeno más importante cuando analizamos los cambios siempre desequilibrantes en la demanda de dinero.