Etiqueta: Dinero y sistemas financieros

Era una manera sencilla de evitarse entrar en el debate: si todos comulgamos con lo mismo, será que todos tenemos razón y, por tanto, que los díscolos y heterodoxos no merecen consideración alguna.

Por supuesto, eso no impedía que el consenso tuviera los pies de barro y fuera fruto de un error colectivo (supongo que la memética algo tendrá que decir al respecto), pero a quienes se escudaban en él les servía para ir medrando social y económicamente.

Nada ha hecho tanto como la actual crisis económica para demostrar que tal consenso no tenía base sólida alguna y que los presupuestos de la macroeconomía moderna deben ser reconsiderados por completo. Al fin y al cabo, la época que muchos cantaron como paradigmática, La Era de la Gran Moderación, los años de Greenspan, se reveló simple y llanamente como un período en el que se gestó una de mayores crisis económicas de la historia reciente.

Algunas de las figuras más notables de ese consenso, como Gregory Mankiw, el tombolero monetario, incluso admiten estar reflexionando sobre la conveniencia de que las entidades financieras descalcen plazos. Ya saben, aquello que la Escuela Austriaca viene denunciando desde hace décadas con más pena que gloria. Pero hay otros, muy cómodos dentro de ese consenso, que se han resistido más a levantar su acta de defunción. Fue el caso de Olivier Blanchart, economista jefe del FMI, quien hace unos meses publicó un artículo sobre "El estado de la macroeconomía" en el que insuflaba ánimos a sus compañeros de profesión, jurándoles y requetejurándoles que, pese al accidente, no estaban en coma, que todavía podían ganar los 100 metros lisos.

Lo cierto es que, por malo que fuera el artículo de Blanchart, las respuestas que recibió, como la de Krugman, no elevaron demasiado el listón: construyeron lo que en apariencia era una nueva entente fundamentada en la mediocridad y la decadencia.

Estos días, ese mismo Blanchart que consideraba que el consenso seguía vivo ha escrito otro artículo, titulado "Replantear las políticas macroeconómicas", en el que implícitamente desmiente que el estado de la macroeconomía fuera tan saludable como sostenía sólo unos meses atrás. El economista jefe del FMI se plantea que tal vez la macroeconomía moderna tenga algunas lagunas menores, sobre las que convendría reflexionar. Claro que, cuando pasa a enumerarlas, nos damos cuenta de que en realidad todo son lagunas.

El ejercicio de Blanchart es ciertamente loable desde el punto de vista intelectual, aunque llega con retraso y forzado por las circunstancias. Ahora bien, frente a la positiva actitud de poner el dedo en la llaga sobre asuntos en los que el consenso simplemente actuó como un obstáculo para el progreso científico, parece que Blanchart quiere edificar inmediatamente… otro consenso. Tras leer su artículo, uno le imagina diciéndose algo así como: "Vale, bien, de acuerdo: llevamos 20 años creyendo que esto era así y la hemos pifiado; pero no pasa nada, porque en apenas unos meses hemos descubierto que las cosas son de otra manera que rápidamente volveremos a convertir en dogma".

Da la impresión de que algunos viven demasiado bien instalados en un mundo en que no sucedan ciertas cosas como, por ejemplo, cuestionar la existencia de la institución que le paga el sueldo a Blanchart, el FMI. Es humanamente comprensible, pero eso no quita para que otros rechacemos el nuevo consenso precocinado que estos sacerdotes nos ofrecen.

Básicamente, Blanchart afirma que la sabiduría convencional pensaba que la estabilidad macroeconómica podía alcanzarse con una inflación persistentemente baja que podía ser controlada por el tipo de interés fijado por el Banco Central y donde, por consiguiente, la política fiscal y las regulaciones eran irrelevantes.

En su opinión, es esta proposición la que se ha mostrado fallida durante esta crisis. Así, el economista jefe del FMI sugiere que una baja inflación ni es suficiente para evitar la recurrencia de las crisis económicas (pues hay otras variables que influyen, como la acumulación de crédito) ni necesariamente beneficiosa, si la economía ha caído en la llamada "trampa de la liquidez" y el Banco Central pierde su capacidad para estimularla artificialmente. Para evitar las crisis propone un marco regulatorio más omnicomprensivo y una política monetaria más heterodoxa, en la que el banquero central utilice todos los mecanismos posibles para inflar el crédito y evitar su colapso. Y para combatir las crisis defiende una política fiscal de mucho mayor calado que la actual (para ello, los Estados deberían sanear sus cuentas en época de bonanza) y la necesidad de que los Bancos Centrales generen inflación con tal de salir de la trampa de la liquidez.

El problema de sustituir un consenso por otro a bote pronto es que todo degenera. En este caso, si bien aplaudo que se reconozca que el marco teórico precedente tenía sus muy graves deficiencias, no puedo sino horrorizarme ante el nuevo que algunos proponen. Al menos el anterior no pretendía controlar cada engranaje de la economía, lo que dejaba al sector privado un cierto espacio para generar riqueza sin padecer los embates de demasiadas moscas cojoneras; con el nuevo, los instrumentos de política económica en manos del Estado se multiplican y se abandona cualquier atisbo de prudencia: inflación monetaria a tutiplén, déficits públicos desacomplejados, regulaciones draconianas…

Todo, por no admitir que el origen de los problemas proviene de nuestro perverso sistema monetario. Seamos claros: si los bancos descalzan masivamente plazos, se apalancan a corto plazo hasta grados insostenibles; dan lugar, con ese crédito desligado de los ahorros reales, a malas inversiones en el sector real de la economía; provocan inflaciones cuando el crédito crece y deflaciones cuando el crédito se contrae, colocan a unas hiperendeudadas familias y empresas en una posición de iliquidez e insolvencia tal que no pueden reanudar sus actividades hasta reestructurar sus cuentas y empresas; si hacen todo esto es porque tienen la certeza de que podrán refinanciar sus enormes pasivos en el Banco Central siempre que lo necesiten.

En este contexto, la regulación puede servir para contener de alguna manera el grado de expansión crediticia que el privilegiado sistema bancario promueve (por ejemplo, requiriendo mayores ratios de solvencia), pero no cambiará su contenido esencial (entre otras cosas, porque los que proponen regular son los mismos que se niegan de plano a impedir que el Banco Central expanda el crédito): un crecimiento insostenible del crédito apartado de los ahorros reales de la economía.

Los déficits públicos no son herramientas que permitan reanimar la economía, en esencia porque son totalmente procíclicos en época de crisis, pese a que la profesión económica piensa lo contrario. No hay nada más suicida que seguir cebando el endeudamiento en una depresión que estalla por el insostenible nivel de deuda y las malas inversiones a que aquélla ha dado lugar. Blanchart afirma que si los gobiernos hubiesen tenido más capacidad para rebajar los tipos de interés y para incrementar el déficit público, hubiesen estado "mejor preparados para combatir la crisis". Lo cual tiene una refutación empírica clarísima, que se resume en una palabra: España.

Nuestro país entró oficialmente en la crisis, allá por septiembre de 2008, con un envidiable endeudamiento público: alrededor del 38% del PIB, y unos tipos de interés (marcados por el Banco Central Europeo) tirando a altos, del 4,25%. Desde entonces, el Gobierno de Zapatero ha incurrido en enormes déficits presupuestarios y los tipos han caído hasta el 1%, y sin embargo nuestra economía está a la cola de la recuperación mundial.

No olvidemos que recuperarse de una crisis implica reestructurar el activo (inversiones) y el pasivo (instrumentos de financiación) de los agentes económicos, y el gasto público desbocado sólo contribuye a degradar el pasivo (añadiendo más deuda a los ciudadanos) y a impedir el reajuste del activo (sosteniendo artificialmente la demanda de las inversiones fallidas).

En lugar de admitir que hemos estado discutiendo sobre el sexo de los ángeles durante 50 años en lugar de haber profundizado en los problemas macroeconómicos fundamentales (cuáles son las características del buen dinero, cuál es el marco en el que puede crearse y acumularse saludablemente el crédito, cómo detectar la acumulación de mal crédito, qué consecuencias tiene esto último sobre la estructura de capital, cuáles son las respuestas de los agentes ante su iliquidez y cómo facilitar su reajuste, cómo varía el valor del dinero y los tipos de interés según la situación financiera de los agentes…), nos hemos perdido en macroagregados irrelevantes (oferta agregada, demanda agregada, nivel general de precios, tipo de interés de la economía, tasa de paro, stock de capital, oferta monetaria…) propios de dirigistas ciegos que no entienden nada del proceso económico pero que pretenden manejarlo a su antojo.

No es de extrañar que, ante la implosión de sus falaces recetas, busquen ahora otras nuevas que les permitan conservar sus privilegios. ¿Hasta la próxima crisis?

¿Qué significa esto? Básicamente que los agentes económicos valoran más los bienes presentes que los bienes futuros. A saber, que todo el mundo prefiere disponer de 100 euros hoy a 100 euros dentro de cinco años y que los agentes sólo estarán dispuestos a renunciar a la disponibilidad de 100 euros hoy a cambio de algo más de 100 euros mañana. Ese "algo más" son los tipos de interés: si los individuos valoran mucho más los bienes presentes que los bienes futuros, los tipos de interés serán altos, y si ven mucha diferencia entre ambos, serán bajos.

El tipo de interés, por tanto, permite a los agentes coordinarse a lo largo del tiempo: unos renuncian a la disponibilidad de los bienes presentes hoy (los ahorradores) para que la ganen otros (los empresarios que invierten) a cambio de que estos otros les devuelvan en el futuro una cantidad incrementada de bienes futuros.

El problema empieza a surgir cuando los agentes manipulan este intercambio entre bienes presentes y bienes futuros. Si el sistema bancario presta más dinero del que otros agentes han ahorrado, el crédito crecerá de manera desmesurada: habrá más agentes que querrán controlar bienes presentes que bienes presentes disponibles para ser controlados. De ahí que a las expansiones crediticias siempre sean seguidas por períodos de inflación y de repuntes incontrolables de los tipos de interés: cuando la gente quiere dominar más bienes presentes de los que existen, eventualmente el valor de los bienes presentes sobre los bienes futuros (tipo de interés) repunta.

Los bancos centrales pueden manipular durante un tiempo los tipos de interés, pero no indefinidamente. Mientras no aprendan a manejar aquello de multiplicar panes y peces –es decir, mientras no creen de la nada bienes presentes–, les será imposible mantener indefinidamente los tipos de interés por debajo de los que vendrían justificados por el mercado. Por eso a la Fed y al BCE no les quedó más remedio que aceptar sus subidas en 2005, 2006 y 2007 y por eso cuando la Fed en 2008 trató de reducirlos, el mercado le hizo una peineta.

Pero entonces, ¿a qué se debe que los tipos de interés estén tan sumamente bajos a día de hoy? Pues a que los agentes están renunciando a controlar bienes presentes: cuando una empresa quiebra o una familia vende su vivienda, está mandando la señal de que renuncia a controlar esos bienes y, por tanto, el valor de los mismos en relación con los bienes futuros se reduce.

Hay muchos hoolingans de la banca central que sostienen que la Reserva Federal debería mantener bajos los tipos de interés hasta que se produzca la recuperación… e incluso más allá si esto contribuye a apuntalarla. No entienden que no es la banca central hoy la que mantiene bajos los tipos de interés, sino una estancada demanda de crédito. Se puede llevar el caballo al río, pero no forzarlo a beber.

De ahí que Trichet haga bien en advertir de que los tipos de interés subirán en el futuro y que no hará esfuerzos inflacionistas para mantenerlos artificialmente bajos. En la medida en que la economía se recupere y los empresarios quieran volver a invertir (a controlar más bienes presentes), los tipos de interés deberán subir. Lo contrario sólo generaría inútilmente inflación.

Quienes ansían una sociedad de tipos de interés bajos e incluso tipos de interés negativos no entienden qué significa semejante escenario: un estancamiento de la vida económica hasta tal punto que nadie quiere invertir nada. Como le decía hace unas semanas Scott Sumner a Russell Roberts, espero que los tipos de interés suban, de lo contrario significará que nos habremos hundido en la depresión.

Ahí lo tienen: los tipos de interés más bajos de la historia de Occidente los han disfrutado los Estados Unidos durante toda la Gran Depresión y el Japón de los últimos 20 años. Que les aprovechen. Yo prefiero una sociedad solvente y dinámica donde haya agentes dispuestos a invertir y a no morir ahogados en sus deudas. Algunos parece que sueñan con reinflar la burbuja antes de que termine de explotar. Al menos tengan el pudor de esperar un poco hombres de bien.

Juan Ramón Rallo es jefe de opinión de Libertad Digital, director del Observatorio de Coyuntura Económica del Instituto Juan de Mariana, profesor de economía en la Universidad Rey Juan Carlos y autor de la bitácora Todo un Hombre de Estado. Ha escrito, junto con Carlos Rodríguez Braun, el libro Una crisis y cinco errores donde trata de analizar paso a paso las causas y las consecuencias de la crisis subprime.

Según cuenta Shermer, Gates respondió: "Eso no funcionaría, necesitamos a la Reserva Federal para evitar movimientos extremos en la inflación y la deflación". Curiosa manera de justificar la existencia de ese banco central, que desde su creación ha hecho perder al dólar más del 95% de su valor.

Ya ha pasado casi un siglo desde que el nacimiento de la Fed, y hace mucho más que otras naciones occidentales, como Inglaterra, cuentan con sus propias entidades emisoras. Nos hemos acostumbrado a pensar que el dinero es un monopolio natural del Estado, y no concebimos cómo sería un mundo en el que la acuñación de moneda fuera libre y no existieran las leyes de curso forzoso. Pero lo cierto es que EEUU ha vivido la mayor parte de su historia sin banco central, y quien dice EEUU dice Canadá, que sólo lo tiene desde hace 80 años.

Las razones que suelen aducirse a favor de que el dinero siga siendo un monopolio público no están demasiado claras –basta ver las que utiliza Gates–, sobre todo si tenemos en cuenta que vivimos en un mundo en el que hay –en muchos lugares– libertad de capitales y en el que no existe un banco central global (tampoco una ley de curso forzoso universal). Cualquier ciudadano español puede abrirse hoy cuentas corrientes en dólares, formalizar un contrato de compraventa internacional pagadero en libras y contratar una hipoteca en yenes.

No parece, pues, que argumentos tan simplistas y frecuentes como el de que la pluralidad de medios de pago incrementa los costes de gestión y transacción de la unidad monetaria tengan especial relevancia en la actualidad.

Otro motivo que suele aducirse a favor de los bancos centrales –un motivo que parece más sensato– es la necesidad de que haya un prestamista de última instancia al que puedan acudir los bancos para descontar sus activos y proveerse de liquidez. En este sentido, la experiencia estadounidense suele ser descrita como paradigmática: hasta que se estableció la Fed, los pánicos bancarios estaban a la orden del día.

No voy a ser yo quien me oponga a la idea de fondo que contiene ese razonamiento. Sin embargo, la defensa que suele hacerse del mismo peca de simplista y errónea. Primero, porque tampoco queda muy claro que la Fed haya conseguido estabilizar el sistema bancario estadounidense, como bien ilustran la Gran Depresión y la crisis actual. Segundo, porque tampoco está claro que en el s. XIX, cuando los bancos centrales eran menos habituales, hubiese más pánicos bancarios que en el XX. El economista e historiador Charles Calomiris sostiene más bien lo contrario, esto es, que el número y la intensidad de las crisis bancarias es mayor en la actualidad que hace 100 años; lo cual, si bien no demuestra per se la superioridad de los sistemas que no se dotan de un banco central, sí pone bastante en duda la supuesta capacidad estabilizadora de nuestros bancos centrales. Tercero, las crisis bancarias estadounidenses del s. XIX estaban más relacionadas con las draconianas regulaciones bancarias que con la ausencia de un banco central; así, los bancos no podían abrir sucursales en más de un estado (y muchas veces ni siquiera dentro del mismo estado), y sólo tenían permitido emitir dinero contra deuda pública: lo primero provocaba una concentración de los riesgos y lo segundo una profunda incapacidad para gestionar los medios de pago que necesitaban los agentes económicos. Y cuarto: Canadá no padeció una sola crisis bancaria… hasta que se dotó de un banco central.

Cada vez tengo más claro que hay que desmitificar, para bien y para mal, la naturaleza de los bancos centrales. Un banco central no es más que el banco de los bancos (y en muchas ocasiones también el banco del Estado); su papel es muy necesario (como cámara de compensación interbancaria, como depósito centralizado de las reservas del país y como prestamista de última instancia), pero no tiene por qué desempeñarlo el Estado, ni siquiera es necesario que lo desempeñe un banco privado en régimen de monopolio. Si se desnacionalizara el dinero, como proponía Hayek, muy probablemente tendríamos diversos bancos de bancos compitiendo entre sí, incluso en un mismo territorio.

Es más: en cierta medida, en todo sistema bancario se desarrollan las funciones que en nuestras economías concentra el banco central. Siempre ha habido bancos que actúan como depositarios de otros bancos, a los que éstos acuden para obtener liquidez en momentos puntuales (incluso hoy tenemos un intensísimo mercado interbancario); dentro de éstos, la nota distintiva de los centrales era que se encontraban en el centro del sistema financiero, en aquellas urbes donde se realizaba la mayor parte de los pagos, es decir, donde tenía más sentido disponer de reservas de dinero.

Personalmente, no le veo ventajas a un banco central monopolístico frente a un sistema de bancos centrales privados en competencia, y sí, en cambio, muchos inconvenientes. Los bancos privados tienen fuentes incentivos para emplear sus reservas en descontar los activos líquidos de los bancos comerciales en caso de necesidad, de modo que no tendrían por qué producirse restricciones artificiales del crédito; de hecho, con varios bancos de bancos en competencia, ante un pánico bancario algunos podrían optar por restringir el crédito, mientras que los otros podrían elegir incrementar sus descuentos. Una variedad de opciones que no existe en los regímenes de monopolio, donde la política sólo es una y nada impide que, contrariamente a lo que recomendaba Bagehot, sea una política de restricción del crédito al buen papel comercial.

Por consiguiente, ¿qué nos queda para defender la existencia de un banco central monopolístico? La verdad es que no mucho. Se me ocurren dos argumentos… que en realidad son el mismo: por un lado, el banco central tiene que facilitar el cumplimiento de ciertos objetivos macroeconómicos, como la reducción del desempleo y la estabilidad de precios; por otro, los bancos centrales privados podrían no estar interesados en prestar a los deudores ilíquidos o insolventes, cuando esto puede ser necesario ora para expandir la economía, ora para aplacar un pánico.

Como digo, esta última intentona pasa por defender que el banco central no se guíe únicamente por consideraciones económico-empresariales, sino por criterios políticos: a saber, que habrá ocasiones en las que sería necesario inflar artificialmente el crédito en perjuicio de la liquidez del banco central, y, como es lógico, las empresas privadas no tendrían incentivos para hacerlo.

Sin embargo, me temo que precisamente ésta sea la razón más importante para abogar por la… eliminación de los bancos centrales. Los bancos privados, en ausencia de paracaídas y colchones estatales, tienen, como digo, fuertes incentivos para preservar su liquidez. Es la aparición del banco central público y de sus préstamos indiscriminados a todo tipo de bancos, con independencia de la calidad de sus activos, lo que favorece que los segundos se sumen a la orgía de expansión del crédito sin respaldo de ahorro real, origen de los ciclos económicos en las sociedades capitalistas.

No existen beneficios económicos en el hecho de que el banco central provoque una inflación del crédito, pues la dilución del valor de las deudas perjudica a los acreedores y el estímulo artificial del empleo es sólo consecuencia de la iniciación de un ciclo económico que más adelante revertirá.

De ahí que el motivo último de que los bancos centrales continúen existiendo no sea otro que el deseo de intentar someter las leyes económicas a los caprichos políticos, la buena gestión al despilfarro y la ciencia a las supersticiones. Por eso hay que eliminarlos; no para que nadie haga lo que ellos hacen, sino para que desaparezcan las prácticas nocivas en las que ahora incurren y que en un mercado financiero verdaderamente libre nadie o casi nadie adoptaría por falta de incentivos.

…países que, a excepción del tercero, integran una Unión Monetaria a la que dudo que quieran hacer estallar por los aires.

Aun así, nada se interpone entre el disparate y la lengua de un socialista cuando de defender a Zapatero se trata. De este modo, D. José Blanco, ese eminente estadista en el que durante años muchos no vieron más que al Sancho Panza de Zapatero, no ha vacilado en anunciar una conspiración internacional contra el paraíso socialista que, contra viento, marea y neocons, nuestro egregio presidente esta instaurando en España.

Al parecer, los especuladores internacionales no tendrían nada mejor que hacer que tratar de derribar el Gobierno de ZP, abanderado en la lucha por regular a estos señores y por despojarles de su impunidad para arruinar países enteros, por lo que se habrían dedicado a pergeñar "maniobras turbias" que desestabilizaran nuestros mercados financieros. Por ejemplo, vender todo aquello que lleve asociada la marca España, incluso las acciones de un banco como el Santander que acababa de presentar los mayores beneficios de su historia.

Sin embargo, tal vez cabe una explicación alternativa que no sé si habrá considerado D. José: que efectivamente la economía española sea cada vez una inversión más arriesgada y que nadie quiera depositar en ella su dinero a menos que espere obtener rentabilidades mucho mayores que antes. Cierto que España no es Grecia, pero liderada por Zapatero va camino de serlo. Entenderá, pues, que a quien piense invertir a varios años en España no le preocupe tanto cómo estamos hoy, sino cómo vamos a estar mañana. ¿Y acaso es del todo descartable que degeneremos a una situación similar a la griega? No, porque a menos que Zapatero rectifique, en esos estamos ya. De hecho, precisamente porque con este rumbo vamos camino del abismo, Zapatero ha rectificado (o más probablemente le han hecho rectificar) en asuntos tan críticos como las pensiones, el gasto público o la reforma laboral.

Si según D. José todo son maniobras infundadas, ¿por qué rectifica ZP? Quizá porque los ritmos actuales de despilfarro son insostenibles y los mercados ya se están dando cuenta. La incógnita es ahora si el PSOE conseguirá sacar adelante las reformas que precisa nuestra economía y en esto, permítame excelentísimo ministro de Fomento, que tanto los malvados especuladores como un servidor tengamos serias dudas, sin necesidad de que meta en la ecuación turbia maniobra alguna.

No es cuestión de que el mercado sea una selva en la que los depredadores con más dinero pueden devorar sin miramientos a unas pobres hormigas progresistas cuyo incontenible altruismo les quitó tiempo para enriquecerse. No, cualquiera con un capital suficiente puede hacer mover al mercado en una dirección justo un segundo antes de que otro con el mismo capital o muchos con pequeños capitales lo hagan mover en la contraria. Porque, no lo olvidemos, si estamos diciendo que merced a las distorsiones judeo-masónicas las acciones de las empresas españolas están artificialmente baratas o que la deuda pública española ofrece rentabilidades mucho mayores a las que justificaría su riesgo real, entonces debería haber cantidades ingentes de inversores ansiosos por forrarse mediante la adquisición de esos activos a unos precios tan atractivos. Pero no los hay, simple y llanamente porque Zapatero, y no los especuladores, ha terminado por cargarse una economía ya debilitada por la propia burbuja que el Banco Central Europeo, y no los especuladores, sentó las bases para crear.

Ya ve D. José, quizá no se trate de que haya una campaña para convertir a Zapatero en un demonio, sino de que muchos, al verlo, ya lo identifiquen con uno. Motivos los tendrían sobrados, aunque más que con cuernos y rabo, habría que imaginárselo vestido de negro, con un pasamontañas y un gran saco en la espalda. En los tiempos que corren, no sería para menos.

Juan Ramón Rallo es jefe de opinión de Libertad Digital, director del Observatorio de Coyuntura Económica del Instituto Juan de Mariana, profesor de economía en la Universidad Rey Juan Carlos y autor de la bitácora Todo un Hombre de Estado. Ha escrito, junto con Carlos Rodríguez Braun, el libro Una crisis y cinco errores donde trata de analizar paso a paso las causas y las consecuencias de la crisis subprime.